Replicatiemethoden: Hoe een fonds de index volgt

Indexfondsen, de naam zegt het al, volgen indices. Een index is bijvoorbeeld een grote groep aandelen of obligaties. Maar hoe volgt een indexfonds nu eigenlijk zo’n index? Een makkelijke manier is om alle effecten in bijvoorbeeld de AEX index in dezelfde proporties aan te kopen, maar dit is bij zeer brede indices mogelijk niet de meest efficiënte of goedkope manier. Een fondsaanbieder kan een index volgen middels fysieke replicatie, het fysiek aankopen van de onderliggende stukken, of synthetische replicatie, het aangaan van een contract met een andere partij om het rendement van de index te ontvangen. Wat zijn nu precies de voor- en nadelen van deze replicatiemethoden?

Fysieke replicatie

Wanneer een fondsaanbieder besluit om fysieke replicatie te hanteren, dient deze de stukken in de index fysiek aan te kopen. Het fonds koopt dan dus daadwerkelijk de aandelen die in een aandelenindex zitten. Globaal geldt dat je het liefst zoveel mogelijk van de verschillende effecten in de index aankoopt, om zo de grootste kans te hebben op hetzelfde rendement als de index. De fondsen waar ik momenteel in beleg (VTI en VXUS), kopen alle onderliggende aandelen in de index aan en gebruiken dus volledige fysieke replicatie, wat door het schaalvoordeel tegen lage kosten mogelijk is.

Je kunt er als fonds ook voor kiezen om een representatief deel van de index aan te kopen (ook wel geoptimaliseerde fysieke replicatie genoemd), om zo bijvoorbeeld op transactie- of beheerkosten te besparen. Hiermee loop je echter wel het risico dat dat representatieve deel helemaal niet zo representatief blijkt als vooraf ingeschat en je hierdoor niet precies het rendement van de index ontvangt.

Maakt het veel uit of een fonds volledig fysiek of geoptimaliseerd fysiek repliceert? Laten we twee fondsen nemen die dezelfde index volgen, namelijk de MSCI World Index, welke ongeveer 1.650 aandelen bevat van grote beursgenoteerde bedrijven in ontwikkelde markten. Hiervoor nemen we de db X-trackers MSCI World Index UCITS ETF (XDWD) en de iShares Core MSCI World UCITS ETF (IWDA), waarvan de eerstgenoemde jaarlijkse kosten (TER) van 0,19% en bijna 800 aandelenposities heeft en de tweede jaarlijkse kosten van 0,20% heeft met ongeveer 1.600 aandelenposities (bijna volledig replicerend dus). Hierbij is het dus te verwachten dat het iShares fonds dichter bij de index is uitgekomen dan het db X-trackers fonds. In de volgende grafiek zie je hoe de twee fondsen zich tot elkaar verhouden over de afgelopen twee jaar:

 

db X-trackers MSCI World Index UCITS ETF (XDWD) versus de iShares Core MSCI World UCITS ETF (IWDA)
db X-trackers MSCI World Index UCITS ETF (XDWD) versus de iShares Core MSCI World UCITS ETF (IWDA)

 

Bovenstaande plaatje zegt nog niet heel veel, we weten nu dat de twee fondsen ondanks de significante verschillen in het aantal aandelen niet ver uit elkaar zitten qua rendement. Maar hoe vergelijken ze dan ten opzichte van de gevolgde MSCI World Index? Volgens de factsheet deed de index het over de periode tussen 30 juni 2015 en 30 juni 2016 niet al te goed met -2,50%. Rekening houdend met de jaarlijkse kosten zouden de fondsen ongeveer op -2,70% moeten zitten. In realiteit zit het iShares fonds over deze periode op -2,65% en het db X-trackers op -2,78%. Alsnog is er dus niet veel over de verschillen te zeggen, behalve dat het fonds dat het meest op de index lijkt ook het dichtst bij het rendement van de index is gekomen. Dat blijft ook logischerwijs de verwachting voor de toekomst; hoe meer jouw fonds op de index lijkt, hoe groter de kans dat jouw rendement op dat van de index lijkt.

Synthetische replicatie

Wellicht een andere interessante optie om precies het rendement van de index te ontvangen (die vooral in Europa afnemend sterk aanwezig is, maar niet bestaat in de VS), is het volgen van de index middels synthetische replicatie. Het fonds gaat hierbij swap-contracten aan, waarbij het bijvoorbeeld met een bank een contract aangaat om het rendement van de index te ontvangen in ruil voor een bescheiden fee en het plaatsen van onderpand. Omdat je hier een contract met een andere partij aangaat om het rendement van de index te ontvangen, is het voornaamste punt van kritiek dat je tegenpartijrisico hebt. Wanneer de bank failliet gaat, kun je niet meer het rendement van de index ontvangen, ben je genoodzaakt het onderpand te verkopen en te hopen dat dat voldoende is (het tegenpartijrisico mag in de EU overigens maximaal 10% zijn, dus de mogelijke schade is relatief beperkt).

Voordat je in synthetische indexfondsen belegt, is het dus van belang na te gaan hoe groot dat tegenpartijrisico is. Je kunt hierbij twee soorten swap-contracten onderscheiden, namelijk funded en unfunded swap-contracten. Een goed artikel hierover is te vinden op de site van Monevator.com. Kort samengevat is er bij beide type swap-contracten sprake van onderpand, welke overeind zou blijven mocht de tegenpartij omvallen. Bij een unfunded swap hoort het onderpand echter juridisch gezien toe aan het indexfonds, terwijl het onderpand bij een funded swap bij een juridisch van het fonds gescheiden bewaarbedrijf bewaard wordt. Hiernaast is het onderpand bij funded swaps vaak groter en makkelijker toegankelijk. Het risico bestaat dat het onderpand (dat vaak, maar niet per se uit gelijksoortige effecten bestaat als de index die gevolgd wordt) volatieler en/of minder liquide is dan de gevolgde index. Hierdoor krijg je wanneer de tegenpartij failliet gaat mogelijk minder terug voor het onderpand dan de stand van de index op dat moment.

Een mogelijk nadeel van synthetische fondsen is de index die gevolgd wordt. Dit zijn veelal fondsen die net return (netto rendement) indices volgen. Dit zijn indices waar rekening is gehouden met de dividendbelasting die door veel overheden geheven wordt op dividend dat door bedrijven in die landen uitgekeerd wordt. Waar fysiek replicerende fondsen van belastingverdragen gebruik kunnen maken om zo de impact van het belastinglek kleiner te kunnen maken, gaan deze netto rendement indices uit van de ongunstige situatie, namelijk het niet gebruik kunnen maken van belastingverdragen. Om ook een voordeel te noemen voor synthetisch replicerende fondsen, is dat je middels de swap-contracten een afspraak hebt om het rendement van de index te ontvangen minus een kleine fee, terwijl je bij (geoptimaliseerde) fysieke replicatie dus ook nog afwijkingen van de index kunt hebben.

Het is naar mijn idee dus verstandig na te gaan en te blijven monitoren hoe bij een synthetisch fonds het onderpand tot stand komt en goed te begrijpen wat de structuur en dus het tegenpartijrisico van het fonds is. Dit terwijl je bij een fysiek replicerend fonds geen tegenpartijrisico hebt (op wellicht het minder significante risico van het uitlenen van aandelen na dan) en de aandelen uit de gevolgde index veilig bij een bewaarbedrijf staan, mocht de fondsaanbieder het bijltje erbij neergooien. Het zal dan ook wel te begrijpen zijn welke soort van replicatie mijn voorkeur heeft, namelijk de eenvoudige en goed te begrijpen volledige en fysieke replicatie van een index.

De informatie in dit stuk reflecteert mijn persoonlijke mening en bevindingen. Als je fouten aantreft of suggesties hebt, hoor ik die graag. Dit is niet bedoeld als beleggings- of belastingadvies of een aansporing tot aankoop van bepaalde effecten. Zie voor meer informatie de disclaimer
Facebooktwittergoogle_pluslinkedinmailFacebooktwittergoogle_pluslinkedinmail

6 reacties op “Replicatiemethoden: Hoe een fonds de index volgt

  1. Hoi Mick,

    Leuk om weer een nieuwe post te lezen. Een bekende van mij adviseerde mij ook om voor fysieke replicatie te gaan. Ik heb dat advies gewoon maar gevolgd maar krijg met deze post iets meer zicht op de achterliggende argumenten voor zo’n keuze.

    Je geeft aan dat synthetische replicatie niet op belastingverdragen rekent en fysieke replicatie wel. Bedoel je daarmee dat ze er alleen niet vanuit gaan bij berekeningen, maar in realiteit, waar mogelijk er alsnog gebruik van maken? Kortom, ze zijn behoudend en onderschatten eerder het gerealiseerde rendement? Of ze maken er sowieso geen gebruik van, hebben daardoor meer lekkage en dus minder rendement (indien alle andere factoren gelijk zijn)?

    Overigens, een geoptimaliseerde fysieke replicatie zal sneller afwijken van de index ivm de steekproeftrekking. De vraag hoe erg dit is. Het rendement kan zowel (iets) hoger of lager uitvallen. Indien de steekproef groot genoeg is om voldoende spreiding te bieden, dan lijkt mij een (minimale) afwijking niet zo een probleem. Of zie jij dat anders?

    Iets anders. Toen ik een half jaar geleden begonnen ben met beleggen, ben ik direct “gesprongen” naar welke indextracker mij het beste leek, niet zo zeer welke index. Ik vraag me af of ik daarmee niet belangrijke info heb gemist. Want wat is het verschil van de ene wereldindex t.o.v. de andere? Pas daarna kan je kijken naar verschillen in fondshuizen die dezelfde index tracken. Bij veel argumenten die hier op de blog zijn gepasseerd kan ik niet altijd herleiden of het argumenten zijn voor de fondsaanbieder (bijv. de cooperatie structuur of TER van Vanguard) of voor de onderliggende index.

    Weet jij een goede site waarbij ze een overzicht van verschillende indexen (niet indexttackers) bespreken?

    Groet

    Sam

    • Ha Sam,

      Dank voor je reactie en de goede vragen!

      Wat het dividendlek betreft bij synthetische fondsen, is dat niet aanwezig doordat er een afspraak wordt gemaakt met een tegenpartij om het rendement op de index te ontvangen en er dus geen dividend ontvangen wordt. Het probleem hierin is dat de index die vaak gevolgd wordt een index is waar de rendementsberekening rekening houdt met de zwaarste belastingheffing op dividend. Als je als fonds fysiek zou beleggen, betaal je vaak niet de hoogste belastingtarieven en kan je dus beter uitkomen dan de index. Dat synthetische fonds heeft echter afgesproken dat rendement op de index te ontvangen.

      Wat de geoptimaliseerde fysieke replicatie betreft, ben ik het inderdaad eens met je. Effect van spreiding neemt flink af na een paar tientallen effecten per categorie/sector. Zoals ik in het bovenstaande stuk laat zien, maakt het inderdaad niet veel uit of je nu volledig fysiek repliceert of maar de helft van de aandelen in de index aankoopt. Mijn voorkeur gaat toch uit naar volledige fysieke replicatie, pas dan weet je zeker dat het rendement op dat van de index zal lijken.

      Naar mijn idee maakt het weinig uit of je nu bijvoorbeeld gaat voor een all-world index van FTSE of van MSCI. In zo’n index zullen grotendeels dezelfde aandelen zitten. In principe gaat mijn voorkeur uit naar een index die zo breed gespreid mogelijk is. Overigens kunnen er wel verschillen zitten tussen verschillende indexaanbieders. Zo classificeert FTSE Zuid-Korea als horend bij de ontwikkelde markten, maar vindt MSCI Zuid-Korea juist een opkomende markt. Als je dus in een ontwikkelde markten index belegt van MSCI en een opkomende markten index van FTSE, mis je Zuid-Korea in je portefeuille. Zal echter niet zo’n problemen geven omdat het relatief kleine delen van de portefeuille zijn.

      Het lijkt mij het meest praktisch om de fondsen uit te zoeken die je interessant vindt. Als je vervolgens van die fondsen bekijkt waar ze in beleggen, weet je ook hoe ze in je portefeuille passen en hoe goed de fondsen op elkaar aansluiten. Uiteindelijk gaat het er dus om waar in belegd wordt, dat is wat het rendement bepaalt.

      Vriendelijke groet,

      Mick

  2. Dag Mick,

    Interessant artikel!

    Voor de Belgische belegger is er trouwens nog een fiscaal argument om synthetische trackers te mijden. Als de ETF-emittent bij je broker aangeeft dat de tracker voor minstens 25% uit schuldvorderingen bestaat, zal je een meerwaardetaks (de “Reynderstaks”) van 27% worden afgehouden op dat deel van het fonds. Aangezien kredietinstrumenten (swaps) gebruikt worden bij synthetische ETFs loop je daar als Belg dus een risico mee…

    Een vriendelijke groet,
    Christophe

    • Ha Christophe,

      Hartelijk dank voor je reactie en dat je het even in het perspectief van de Belgische belegger zet. Als de swaps inderdaad in aanmerking komen voor de meerwaardetaks is dat zeker een risico. Ik heb zojuist even gezocht, maar kan er geen definitief antwoord op vinden. Tot zoverre ook voor de Belg een goed punt om voor de fysiek replicerende fondsen te gaan, duidelijkheid en eenvoud is zoals bij zoveel dingen erg belangrijk.

      Groet, Mick

  3. Hi Mick,

    Interessante achtergrondinfo die je beschrijft. Ik vind de eenvoud en duidelijkheid van een fysiek replicerende tracker ook erg aantrekkelijk. Ik zie niet snel waarom een synthetische tracker beter zou presteren dan een fysieke tracker die een brede index netjes volgt. Dus blijf vooralsnog ook bij fysiek replicerende trackers.

    Groet, Mr FOB

    • Ha Mr FOB,

      Dank voor je reactie! Ik ben het helemaal met je eens, fysieke replicatie lijkt me het uitgangspunt voor de indexbelegger. Mooi eenvoudig en duidelijk.

      Groet, Mick

Laat een reactie achter