Uit of thuisvoordeel, home bias voor de Nederlander

Het is een globaal verschijnsel, aandelen uit eigen land worden verkozen boven een betere spreiding. Aan de Amerikaan wordt een toewijzing aan aandelen uit eigen land aangeraden tussen twintig procent en de daadwerkelijke weging van de aandelen uit de VS in de wereldindex. Voor hem of haar is de casus voor beleggen in eigen land dan ook vrij makkelijk te maken, een greep uit de argumenten:

  • Sterk historisch rendement
  • Minder dividendlekkage
  • Minder blootstelling aan valutarisico
  • Lage transactiekosten
  • Een breed gespreide index
  • Betere hedge tegen binnenlandse inflatie

Volgens data van het IMF (CPIS) had de gemiddelde Nederlander in juli 2014 slechts 21% van zijn portefeuille in Amerikaanse aandelen zitten, terwijl de marktkapitalisatie (uitstaande aandelen x prijs) van de Amerikaanse aandelen rond de 50% lag. Ongeveer 54% van de portefeuille werd in Europese aandelen gestopt en maar liefst 25% ging naar aandelen uit onze eigen AEX, AMX en AScX. Het percentage Europese aandelen in de wereldwijde marktkapitalisatie ligt op ongeveer 25%, terwijl dat van de Nederlandse aandelen slechts op ongeveer 0,9% zit. Ter vergelijking: de marktkapitalisatie van Apple is ongeveer twee keer zo groot als dat van alle Nederlandse aandelen bij elkaar. Met bijna 80% aan investeringen in het eigen continent is de home bias van de Nederlander dus aanzienlijk.

molen
Wat als de wieken van de Europese economie minder hard draaien?

Op de Nederlandse website van Vanguard is een artikel te vinden uit eind 2014 over de home bias voor de Europeaan. Ook voor onze mede-Europeanen geldt dat slechts ongeveer een kwart van het vermogen buiten Europa wordt geïnvesteerd.

Een dergelijke toewijzing aan aandelen uit eigen regio lijkt mij vrij onverstandig. Een belegger in Japan die in 1990 voor een 60/40 verdeling tussen Japanse aandelen en obligaties was gegaan, was in 2014 nog steeds niet boven zijn beginkapitaal uit gekomen. In 1990 besloeg de Japanse aandelenmarkt overigens zo’n zestig procent van de wereldwijde aandelenmarkt (1). Uiteraard is de Japanse situatie niet direct te vertalen naar dat van Europa of Amerika, maar het risico op het instorten van een regio is er een die ik niet wil lopen. Vandaar dat mijn voorkeur uitgaat naar wereldwijde diversificatie.

Levert een home bias thuisvoordeel op?

Toch zijn er wel redenen om een home bias in jouw portefeuille te implementeren, al zou ik zeker niet adviseren tot 80% te gaan. In het artikel van Vanguard wordt onder andere ingegaan op de effecten van volatiliteit op de portefeuille en daarmee samenhangend het indekken (hedgen) tegen valutarisico. Hierbij wordt wel de kanttekening geplaatst dat de gekozen periode een enorme invloed kan hebben op de resultaten van het onderzoek, zoals eigenlijk altijd geldt bij financiële onderzoeken.

Volatiliteit, de beweeglijkheid van een koers, wordt bij aandelen slechts voor een klein deel bepaald door valutarisico. Omdat de valutahandel op lange termijn een zero-sum spel is, geloof ik niet dat er winsten te behalen zijn door je in te dekken tegen valutarisico of dat het nemen van meer valutarisico beloond wordt. In het paper wordt getoond dat een home bias in eigen land tussen 10 en 30% de volatiliteit met maximaal 1% zou hebben verminderd (de volatiliteit van de MSCI world index ligt op zo’n 16%).

dollar
“In God We Trust”, of hebben we meer vertrouwen in de euro?

De Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook 2012 heeft van pagina 17 tot en met 27 een interessant stuk over het indekken tegen valutarisico. Hieruit werd mij in ieder geval goed duidelijk dat het indekken tegen valutarisico voor aandelen op de lange termijn niet loont en dat eventueel voordeel waarschijnlijk teniet wordt gedaan door de hogere kosten van het hedgen. Blootstelling aan andere valuta’s kan positief of negatief zijn; ik weet het niet en kan het niet voorspellen. Voor obligaties, welke ik zie als de veilige steunpilaar in een portefeuille, verklaart valutarisico echter wel een groot deel van de volatiliteit. Hierbij zou ik dus wel aanraden het bij euro’s te houden. Voor aandelen blijft een wereldwijd gespreide portefeuille het beste startpunt voor een indexbelegger en daarnaast ook nog het meest eenvoudig.

Wat de lekkage van dividendbelasting betreft heb ik ook mijn twijfels of een grotere toewijzing aan Europese aandelen voordeel oplevert. In de Bogleheads Wiki leg ik uit of een Amerikaans fonds dat investeert in Europese aandelen minder belasting laat weglekken dan een Iers fonds, dit lijkt met ongeveer 5-6% niet ver uit elkaar te liggen. Dit betekent dat de Amerikaanse FTSE Europe ETF met 540 aandelen van Vanguard naast zijn jaarlijkse kosten ratio van 0.12% ook ongeveer 0.12% aan dividendbelasting lekt: een totaal van 0.24%. Een alternatief dat geen belasting lekt, is bijvoorbeeld de Nederlandse Think European Equity ETF met 100 gelijk gewogen aandelen (equal weight, elk aandeel krijgt wordt in hetzelfde percentage aangekocht) met een totale jaarlijkse kostenfactor van 0.20%. Het ligt qua totaalplaatje dus niet ver uit elkaar. Of je een gelijke weging wilt toepassen, is een vervolgvraag die we bewaren voor een volgende keer. Het wereldwijd gespreide fonds van Vanguard, Total World Stock (VT) lekt ongeveer 3% per jaar, of het terugdringen van de belastinglekkage door bijvoorbeeld de tracker van Think ETFs aan te schaffen merkbaar effect zal hebben, is maar de vraag.

Veel argumenten voor een Nederlandse home bias lijken voor een lange termijn belegger niet op te gaan. Hoe groot is het aandeel Nederlandse/Europese/Eurozone aandelen in jouw portefeuille? Zijn er andere regio’s die jij sterker laat meewegen of houd je de marktweging aan?

De informatie in dit stuk reflecteert mijn persoonlijke mening en bevindingen. Als je fouten aantreft of suggesties hebt, hoor ik die graag. Dit is niet bedoeld als beleggings- of belastingadvies of een aansporing tot aankoop van bepaalde effecten. Zie voor meer informatie de disclaimer.
Facebooktwittergoogle_pluslinkedinmailFacebooktwittergoogle_pluslinkedinmail

12 reacties op “Uit of thuisvoordeel, home bias voor de Nederlander

  1. Hoi Mick,

    Uitstekende website, bijzonder dank hiervoor. Zeer behulpzaam de brug van de veelal Amerikaanse literatuur naar een Nederlands actieplan. Hierover in een later bericht meer.

    Betreft het bovenstaande artikel, ik begrijp dat een wereldwijd aandelen fonds handelt in alle [meest belangrijke] koersen ter wereld en op die manier de spreiding breed genoeg is om het algehele valutarisico grotendeels tegen te gaan.

    Echter uitgaande van het aanschaffen van een Amerikaanse ETF [bijv VTI of VXUS] vertaalt dit zich in een product dat genomineerd is in dollars. Wat als eenmaal op het punt van verkoop [stel 40 jaar van nu in 2057] de dollar aanzienlijk in waarde is gedaald t.o.v. de euro [bijv. $1.80/€1] – dan zullen de dollars die je inwisselt tegen de euro een groot deel van het totaal kapitaal opbranden [aangenomen dat de dollar in eerdere tijden sterker was].

    Is juist dit niet het werkelijk [grote] risico betreft valuta die aanwezig is bij het investeren in een Amerikaanse ETF?

    Je zult hier ongetwijfeld over na hebben gedacht, daar jouw voorkeur evengoed uitgaat naar Amerikaanse fondsen genomineerd in dollars.

    Hoor graag van je,

    Vriendelijke groet,
    Roy

    • Ha Roy,

      Dank voor de mooie complimenten, goed om te horen dat je de site kunt waarderen. Ik hoor uiteraard graag snel meer over jouw actieplan, vind het geen probleem om even met je mee te denken.

      Om in te schatten hoeveel valutarisico je loopt, moet je kijken naar de onderliggende beleggingen van het fonds waar je in belegt. Stel we nemen VTI, dat is een fonds die zelf in dollars verhandeld wordt en in dollar-genoteerde aandelen uit de VS handelt. Je zou ook in een in euro’s genoteerd fonds kunnen beleggen die in Amerikaanse aandelen belegt die (nog altijd) in dollars genoteerd zijn. Jouw euro’s worden dan omgezet in dollars om die aandelen aan te kunnen kopen, gevolg: je loopt alsnog valutarisico. Wil je dat valutarisico niet, zou je je of moeten beperken tot beleggingen uit de eurozone of het valutarisico moeten afdekken. Ik denk dat deze reactie die ik eerder gaf jouw vraag ten opzichte van de valuta waarin een fonds genoteerd staat wel beantwoord.

      Valuta zijn echter ongeveer even volatiel als aandelen, je vermindert het risico dus niet heel erg door het valutarisico bij aandelen af te dekken (voor vastrentende beleggingen is het naar mijn mening wel van belang je tot de euro te beperken).

      Laat het gerust weten als je nog vragen of suggesties hebt. Die zijn altijd welkom!

      Vriendelijke groet,

      Mick

  2. Beste Mick,

    Ik wil even reageren op je opmerking
    ….het indekken tegen valutarisico voor aandelen op de lange termijn niet loont en dat eventueel voordeel waarschijnlijk teniet wordt gedaan door de hogere kosten van het hedgen.

    Als actief belegger met passieve trackers zie ik wel degelijk voordelen van het afdekken van het valutarisico. Het verlaagd namelijk de volatiliteit van de portefeuille en kan soms tegen zeer beperkte meerkosten. Daarvoor gebruikt ik sinds enige tijd twee iShares trackers:
    iShares S&P 500 EUR Hedged (IUES) met een TER van 0,2 %
    iShares J.P.Morgan $ EM Bond EUR Hedged met een TER van 0,5%
    Beide hebben een beperkte TER opslag t.o.v. de niet afgedekte variant. En hebben dit jaar een substantieel beter rendement dan hun niet afgedekte tegenhanger…in tegenstelling tot vorig jaar.

    Een lagere volatiliteit tegen zeer beperkte meerkosten!
    Of zie ik iets over het hoofd?

    met vriendelijke groet,

    Actief_met_Passief

    • Ha Actief_met_Passief,

      Dank voor je reactie. Qua TER valt het verschil voor de fondsen die je noemt inderdaad mee. Of ze een lagere volatiliteit zullen hebben is overigens geen zekerheid. Voor opkomende valuta (het EM bond fonds) zal dat vanwege de hogere beweeglijkheid dan de euro waarschijnlijk wel gelden, voor de dollar (S&P500 aandelenfonds) is dat niet per se het geval, aangezien de dollar stabieler zou kunnen zijn dan de euro en in slechte tijden meer als veilige haven valuta gezien kan worden dan de euro. Het afdekken kan dan dus juist voor hogere volatiliteit zorgen.

      Verder zorgt het hedgen van valuta ook voor hogere transactiekosten binnen de fondsen. Gezien de momenteel redelijk lage rente zal dat voor het S&P500 fonds wel meevallen (geloof dat dat gemiddeld 0-10 basispunten kost in ontwikkelde markten), maar in opkomende markten kan dat flink duurder zijn door de hogere rentes. Hier worden de kosten van hedgen van valuta uit opkomende markten op zo´n 5% geschat vanwege het hoge verschil tussen de rentes. Ook zijn de financiële markten in opkomende markten minder goed ontwikkeld, waardoor producten waarmee valutarisico afgedekt kan worden wellicht duurder zijn en zijn tegenpartijen mogelijk ook minder eenvoudig te vinden en/of minder betrouwbaar. Allemaal zaken waardoor het afdekken van valuta in opkomende markten naar mijn idee niet een heel strak plan is.

      Hoor het graag als je je hier niet in kan vinden of als je nog andere vragen/opmerkingen hebt. Dank voor je inhoudelijke reactie in ieder geval!

      Vriendelijke groet,

      Mick

  3. Hallo Mick,

    Door de hedge op het EM $ bond fonds creëer je een EM EUR bond fonds en reduceer je de volatiliteit met het aandeel daarin van het USD/ EUR wisselkoerseffect. Let op het gaat om een EM $ fonds, geen locale valuta fonds, met een stijging in de TER van slechts 0,05% voor de hedge.
    Als je de grafieken bekijkt van de koers van beide fondsen (EM $ en EM $ hedge EUR) over de afgelopen 5 jaar zie je deze reductie heel goed terug. In de $ variant zie je (gemeten in Euro’s) de wisselkoers goed terug, dit effect is overduidelijk groter dan de volatiliteit als je in $ de waarde volgt.

    De opmerkingen over het hedgen van de S&P500 begrijp ik niet. Je geeft aan dat de Euro minder stabiel kan zijn dan de dollar en het hedgen tot meer volatiliteit kan leiden. Prima, maar door de hedge dek ik me daar juist voor in. Toch?

    Met vriendelijke groet,
    Actief_met Passief

    • Hé Actief_met_Passief,

      Ah excuus, had niet ver genoeg doorgekeken om te zien dat het in dollar-genoteerde obligaties uitgegeven door partijen uit opkomende markten belegt. Dan heb je inderdaad niet veel last van de hogere transactiekosten voor het hedgen van valuta uit opkomende markten. Als ik op de site van iShares de fondsen opzoek, zie ik niet per se duidelijk dat de volatiliteit minder is bij de hedged variant, de USD variant doet het overigens juist beter doordat de euro over de afgelopen jaren verslechterd is ten opzichte van de dollar (al is dat de laatste maanden weer de andere kant op gegaan). Vijf jaar vind ik overigens een redelijk korte termijn om het effect van valutahedgen te vergelijken, maar wellicht past dat bij de tijdshorizon voor je beleggingen. Voor obligaties ben ik het overigens mee eens om valutarisico af te dekken omdat deze gebruikelijk voor het verlagen van het risico van je portefeuille dienen, maar obligaties uit opkomende markten zou ik überhaupt niet onder het risicomijdende deel van mijn portefeuille scharen en juist in het risicovolle deel. Bij aandelen is het effect van afdekken van valutarisico veel minder groot dan bij veilige obligaties en zou ik de volatiliteitsreductie de extra kosten niet waard vinden, maar ik ontken zeker niet dat het gemiddeld het risico kan verkleinen.

      Zie wat betreft het hedgen van de S&P500 ETF deze PDF van Vanguard en dan met name figuur 5 (en de bijbehorende tekst). Door het hedgen haal je inderdaad het risico dat een vreemde valuta impact heeft op je rendement weg, maar doe je dat ook als het een positief effect zou hebben, bijvoorbeeld doordat de betreffende valuta minder hard beweegt. Om deze reden kan het toch zo zijn dat het niet afdekken bij veiligere valuta effectiever is om het risico te verlagen dan het niet afdekken. Een belegger uit Zuidoost-Azië zou bijvoorbeeld liever valutarisico in de VS lopen dan dat deze terug afdekt naar zijn eigen valuta.

      Groet, Mick

  4. Hallo Mick,

    Inderdaad een prima artikel van Vanguard over to hede or not to hedge met goede adviezen.
    Bij een gedifferentieerde portefeuille met een beperkte home bias heb je a snel een substantieel deel van de portefeuille in niet Euro valuta, veelal dollar gerelateerd en in mijn geval net boven de 50%. In 2014 en 2015 had de stijging van de dollar een positief effect op de waarde, mooi meegenomen. Omdat ik verwachtte dat dit niet door kon gaan ben ik gaan lezen en zoeken naar mogelijkheden om het dollarrisico te reduceren en heb ik in 2016 de boven besproken aanpassingen gedaan in de portefeuille naar gehedge varianten.

    Zoals Vanguard in het artikel schrijft geeft een valuta hedge op de lange termijn geen hoger rendement, integendeel het voegt enkel hedge kosten toe. Echter voor de korte termijn reduceert het wel je valutarisico. En met name voor obligaties aan te bevelen als je het valutarisico daarin wil beperken, voor aandelen te overwegen.
    Wat voor andere mogelijkheden zie jij om, gegeven een brede internationale portefeuille, het (dollar) valutarisico te reduceren?

    Nog een heel andere vraag. Gezien de lage rentes en de verwachting dat deze langzaam gaan stijgen zijn de rendementsverwachtingen voor staats- en bedrijfsobligaties bijzonder laag en daarmee niet aantrekkelijk. Als je dan toch een 60/40 aandelen/ obligaties portefeuille wil realiseren ben je aangewezen op alternatieven. Dan kom ik op REITS, High Yield en EM obligaties en Convertibles uit. Niet echt vergelijkbaar met de reguliere obligaties qua karakteristieken, wel goede differentiatoren door hun beperkte correlatie met aandelen. Wat voor alternatieven zie jij?

    Groet, Actief_met_Passief

    • Ha Actief_met_Passief,

      Wat betreft het dollarrisico, zou je bijvoorbeeld bij Lynx/Interactive Brokers met een margin account een S&P500 ETF kunnen aankopen (bij voorkeur een met Amerikaanse domicilie, aangezien dat je zo’n 15% dividendbelasting binnen het fonds scheelt) in dollars, maar de negatiefstand in dollars vervolgens niet settlen met je euro’s. Je betaalt dan over de negatiefstand uiteraard wel kosten, maar hebt in feite wel je afdekking. Weet eerlijk gezegd niet of dat uiteindelijk voordeliger is dan om een in Ierland gevestigd fonds met hedge aan te kopen. Verder kan je ook zelf met afgeleide producten hedgen, maar ook daar heb ik niet al te veel kennis van.

      Zelf beleg ik om de redenen die je noemt (ook al weet ik niet hoe snel de rentes zouden gaan stijgen) niet in obligaties. Naar mijn mening worden bedrijfsobligaties en high yield/emerging market obligaties niet genoeg gecompenseerd voor het risico. In ’08/’09 daalden alternatieve categorieën als deze, maar ook REITs en grondstoffen vrijwel even hard als aandelen, terwijl ik obligaties juist aan zou houden voor de spreiding in de crises van aandelen. Als alternatief daarvoor ‘beleg’ ik in spaardeposito’s, die nog altijd een flink hoger rendement geven dan veilige staatsobligaties met vergelijkbare looptijden.

      Groet, Mick

  5. Hallo Mick,

    Ik vrees dat je suggestie om het dollar valuta risico van een S&P500 ETF af te dekken door de dollarschuld niet te settlen niet aantrekkelijk is bij Lynx omdat je er een debetrente van 2,5 % per jaar betaald. Dan is de EUR Hedge met 0,15% TER opslag mijns inziens de goedkopere optie.

    Als alternatief voor obligaties komt Aberdeen AM met de suggestie van een Senior Secured Loan (bijvoorbeeld SPDR Blackstone/GSO Senior Loan ETF SRLN) met een rente van > 5%. Heb je daar wel eens naar gekeken? Mij is niet duidelijk welke risico’s hieraan verbonden zijn.

    Groet,
    Actief_met _Passief

    • Ha Actief_met_Passief,

      Dank voor je reactie. Helemaal met je eens dan, had niet gekeken hoe hoog de kosten waren, maar verbaast met weinig dat dat een stevige fee kent. De hedgekosten die dat fonds heeft (middels een iets hogere TER en transactiekosten) zullen daar flink onder blijven.

      Wat die SRLN ETF betreft, is die hogere rente gekoppeld aan een hoger risico. Zie ook dit artikel. Senior loans worden meestal uitgegeven door bedrijven die een lagere kredietwaardigheid hebben dan investment grade (junk status), er zit dus een stevig risico aan dit soort leningen. Hiernaast kunnen ze relatief illiquide zijn, waardoor ze met name in tijden van financiële onzekerheid moeilijk te verhandelen kunnen zijn (de ETF dus ook, die mede hierdoor en het lage volume een hoge bied-laatkoers kan hebben). Met een gemiddelde looptijd van zo’n 5 jaar dus zit er ook wat renterisico in. Van de koers gaat uiteraard ook nog jaarlijks de 0,70% TER af. Volgens de SPDR site heeft het fonds overigens een 30-day SEC yield en 12m dividend yield van iets minder dan 4%. Verder is er nog altijd een aardige zoektocht naar yield bezig met de veelal negatieve rentes op obligaties, dus zouden dit soort effecten relatief hoge waarderingen kunnen hebben. Uiteraard je eigen afweging verder of dit fonds in je portefeuille past.

      Hoop dat je hier iets aan hebt.

      Groet, Mick

  6. Hallo Mick,

    Dank voor je verwijzing naar het Forbes artikel.Dit laat weinig over van de aanbeveling van Aberdeen AM voor Leveraged Loans ipv High Yield.
    Ik blijf voorlopig maar even bij een obligatie portefeuille met HY, EM eur, EM local, EM IGC en Convertibles.
    Of misschien toch maar de HY Eur met een YTM van 2% omwisselen naar EM bonds met 5%? Dan wel een substantieel langere looptijd maar wel betere kredietwaardigheid. Het is lastig kiezen uit weinig aantrekkelijke opties in obligatieland. Het is wel eens gemakkelijker geweest…

    • Ha Actief_met_Passief,

      Geen dank, goed om te horen dat je er wat aan had. Inderdaad verstandig geen overhaaste beslissingen te maken, zeker met de lage yields van tegenwoordig. Gelukkig worden die gecompenseerd met een relatief lage inflatie, maar ik snap verder zeker dat het lastig is om een degelijke obligatieportefeuille samen te stellen tegenwoordig.

      In ieder geval mijn dank voor de interessante discussie en de nieuwe inzichten. Laat het gerust weten als je nog eens ergens over wilt sparren.

      Groet, Mick

Laat een reactie achter